文|恒心

起原（yuán）|博望財（cái）經

母嬰售巨頭孩子在A股上市四年（nián）後，再次叩響港交所大門。

近日，孩子致密向港交所遞交招股書，尋求A+H兩地上市。若這次上市得勝，孩子將成為母嬰售行業完了“A+H”雙平台上市的企業。

這次赴港IPO背後，是孩子麵對母嬰（yīng）行業增長見（jiàn）頂的解圍之戰。

221年至223年，孩（hái）子歸母淨利潤銜接三（sān）年下（xià）滑，直到224年才通過並購完了事跡。當下（xià）孩子正試圖通過“買買買”來打破增長領域，但（dàn）激進的（de）擴張策略也帶來了（le）額商譽與債務壓力。

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利潤三連降，營收過度依（yī）賴（lài）奶粉

孩子（zǐ）的事跡弧線，明晰地（dì）映射出母嬰行業從增量商場（chǎng）轉（zhuǎn）向存（cún）量競爭的期間（jiān）變遷。

麵，宏不雅層麵的（de）東談主（zhǔ）口出身率下滑，為總共行業籠上彌遠暗影。據弗若斯特沙利文數據示，224年母嬰童居品及工（gōng）作商（shāng）場限製約（yuē）4萬億元，但22-224年的複年均增長率已低（dī）至3.4。另麵，行業裏麵競爭加重（chóng），渠談利潤被束縛攤薄，傳統母嬰售（shòu）商正瀕臨前（qián）所未有的增長（zhǎng）壓力。

在行業紅利消（xiāo）退的大布景下，孩子比年來的財務（wù）施展呈現（xiàn）出明的（de）增長乏力。

221年至223年，孩子歸母淨（jìng）利潤遭逢“三連跌”，從2.2億元路下滑至（zhì）1.5億元，簡直腰斬。

這疲態直到224年才被破，但動事跡的中樞驅能源並非內生增長，而是筆要（yào）道並購。224年，孩子通過收（shōu）購樂友並表，將歸母淨利潤拉升回1.81億元。

可是，仔細拆解利潤結構不錯發（fā）現，其中逾1.5億元，即近六（liù）成的淨利潤平直由樂友孝敬。這意味著，剔除並表應，孩子主營的母嬰售業（yè）務內生（shēng）增（zēng）長動能一經不及。

入業務結構（gòu）呼和浩特鋁（lǚ）皮保溫（wēn）工程，其風險與依賴為凸。

孩子的營收（shōu）結構（gòu）過度依賴（lài）於單品類——奶粉。225年上半年，奶粉業務孝敬了孩子總營收的56，號稱事跡“壓艙石”。

可是，這塊“壓艙石”本人的盈利材幹卻在抓續走弱，同期毛利率同比下滑1.38至17.21。這（zhè）刻揭示了當作渠談商的孩子，在（zài）強勢瀕臨的議價權缺成（chéng）仇利潤擠壓。與此同期，其引認為傲（ào）的（de）“大（dà）店花樣”帶來的昂剛（gāng）成本，已成為利潤的千裏重職守。企的（de）租出、折舊及東談主力成本，束縛侵蝕著本就（jiù）淺（qiǎn）陋的利潤（rùn）空（kōng）間。

毫疑問的是，孩子的主貿（mào）易務正陷於“行業天花板現、本（běn）人（rén）增長乏力、盈利空間收窄”的三重逆境之中。依靠本（běn）人“內生造”難以支抓老本商場的增長預期，這組（zǔ）成（chéng）了其激進轉向外延式並購擴張的根蒂動因，也為其“三擴”計（jì）策的豪賭埋下了伏筆。

2

並購好意思（sī）化（huà）財報，需警（jǐng）惕大（dà）宗商譽的潛在風險

麵對（duì）主業困（kùn）局，比年來孩子調（diào）拋（pāo）出了“擴品類、擴賽談、擴業態”的“三擴（kuò）”計策，意圖（tú）從母嬰售商轉型為親子庭抽象工作平台。

這計策的實（shí）質，所以老本為杠杆，通過密集的跨界並購，強行拓寬企業的業務領域和增長弧線。

在短短兩年內，孩子發起了係列令東談（tán）主（zhǔ）矚指（zhǐ）標收購：耗資約16億元全資拿下母嬰連鎖龍頭樂友，補皆北商場疆（jiāng）土；以1.62億元收購上（shàng）海幸研生物，切入成東談主功護膚賽談；以16.5億元的重金，將頭皮顧（gù）問龍頭絲域集團控股權收入囊中。

從財務數據（jù）上看，這場並購盛宴的果可謂（wèi）“立竿見影”。通過並表收（shōu）購方向，孩子的事跡在短期內速即改不雅。

224年及225年前三季度，孩子歸母淨利潤同比著栽種，225年前三季度歸母（mǔ）淨利潤達2.9億元，同比大增近6。並購使孩子造成了“母嬰+個護”的雙輪出手業態，並（bìng）完了了（le）業務的“加法”。

可是，這場看似得勝的老本運作背後（hòu），鐵皮保溫卻堆積著龐雜的潛在風險。

其中醒指標就是急劇膨大的商譽（yù）“堰塞湖”。放膽（dǎn）225年9月末，孩子商譽賬麵價值飆升（shēng）至19.32億（yì）元，較（jiào）224年末暴增147.1。這筆大宗商譽如同把懸的利（lì）劍，旦被收購方向事跡不達預期，將可能激勵大限製的金錢減值，平直衝（chōng）擊其利（lì）潤。

值得警惕的是，這些跨界並購的協同應與投資邏輯存在諸多（duō）疑問。諸如，從奶粉到作念頭皮顧問，業務跨度大，在供（gòng）應鏈、融（róng）會、客戶群體和運營料理上能否完了（le）的確的整與協同，仍需上個大大的問號。

因此，孩子的“三擴”計策是場以大宗老本（běn）和商譽風險為賭注的豪賭。它天然措置了短（duǎn）期事跡逆境，但並未措置主業增長的根蒂問（wèn）題，反（fǎn）而將其（qí）拖入了整難度、財務風險大的（de）新戰場。

這場豪賭的成敗，將平直取決於孩子後（hòu）續的整運營材幹，而老（lǎo）本商場對此正報（bào）以嚴慎（shèn）的不雅望。

3

並購（gòu）致債務壓力大幅膨（péng）大，出海成為要道步

在“三擴”計策（cè）激勵商譽企的布景下，赴港IPO成為孩子緩解財務壓力（lì）、為轉型輸的（de）要道步。

據招股書示，這次刊行H股募資將主要用於國際拓展及收購，擴展銷售收集及（jí）廣，數（shù）字化與智（zhì）能化升，研發新品及拓展居品組（zǔ）等。這明晰地標明，這次上市不（bú）僅是為（wéi）了完了“A+H”的老本商場布局，是為其激進的並購擴（kuò）張和計策轉型尋求彌遠（yuǎn）的資金支抓與價值。

這次IPO的繁難，很猛經由上源於孩子為支抓（zhuā）並購而大幅膨大的債務壓力。激進的“買買買”破鈔了大（dà）宗現款，孩子不得不依賴債務融資（zī）。

放膽225年三季度末，孩子彌遠借錢激增至（zhì）2.44億元，金錢欠債（zhài）率攀升至64.26。

赴港上市融資，將有助於化其老本結（jié）構，裁（cái）汰財務杠杆，為後續發展騰出空間。

與此同（tóng）期（qī），在業務層麵，孩子正試圖進行刻的花樣改換。

是從重金錢的自營大店花樣，向輕金錢的加盟花樣探索，以低的成本下千（qiān）裏商場，放膽225年（nián）9月末，其加盟店數目已速即增至11。

二是從單純的商品售商，向“商（shāng）品+工作+產業生態”的構（gòu）建者轉型，舉（jǔ）例出AI智能玩偶（ǒu）、與科技公司共建智能硬件孵化器等，盡管其研（yán）發（fā）參預同比有所下（xià）滑，略矛（máo）盾。

此外，出海成為孩子意圖講解的（de）另個“新故事”。在國內商場增長見頂的預期（qī）下，化被視為將來要緊的增長。孩子謀劃行使募資進行國際拓展，旗下（xià）絲域養發已在新加（jiā）坡開設國際店。

這預示著，孩子或可（kě）能（néng）遴薦（jiàn）“弧線（xiàn）出海”策（cè）略，借助收購方向的現存基礎和教訓，冉冉探索國際商場。港股當作化的金（jīn）融中（zhōng）心，其上市地位疑將為這計策提供和融資便利。

一言以蔽之，赴港（gǎng）IPO對孩子而言，是場緩解（jiě）當下財務逆境、支抓將來計策轉型的老本行動。它既是應付前期（qī）並購後遺症的“解藥”，亦然開啟二增長弧線的“燃料”。

可是，老本商場是否會為這個由並購出（chū）手、且充滿挑（tiāo）戰的（de）轉型故事買單，終仍將取決於孩子能否將（jiāng）收購的金錢有整，將刻（kè）畫的藍圖落到實（shí）處，在限製擴張與運營質料之間找到的確的均衡。

回來

赴港IPO是孩子續寫老（lǎo）本故事、尋求價值重估的要道章。

這個故事能否得到香港商場投資者的，不（bú）僅關乎融（róng）資成敗，將考研其依靠外延並購出手（shǒu）的增長花樣呼和浩特鋁皮保溫工程，究竟是條通往更生的轉（zhuǎn）型之路，如故（gù）個蔭藏著大風險的老本寓言，博望財經將抓續（xù）溫雅（yǎ）。